高硫燃油裂解价差高位回落

　　MPA数据显示，3月，新加坡船用燃料销量476.5万吨（环比+1.9%，同比+6.6%）。其中，高硫燃油销量193.4万吨（环比+5.5%，同比+19.5%），高硫燃油占比达40.6%；低硫燃油销量233.8万吨（环比+1.2%，同比+0.2%），低硫燃油占比49.1%。中东局势影响下，新加坡船用燃料销量同比大增，尤其是高硫燃油增长明显，与低硫燃油份额差距进一步缩小。截至4月22日当周，新加坡燃料油库存2250万桶，同比-6.7%；截至4月23日当周，ARA燃料油库存74.9万吨，同比-35.5%；截至4月20日当周，富查伊拉燃料油库存356.1万桶，同比-66.5%。

　　美以伊冲突爆发后，霍尔木兹海峡封锁，中东燃料油供应中断，富查伊拉、ARA地区燃料油持续去库，库存处于5年季节性低点且仍在下降，新加坡燃料油库存处于高位，核心原因是冲突爆发前亚洲地区浮仓高位，缓冲了地缘局势导致的亚洲地区燃料油断供影响。

　　从高硫燃油角度看，亚洲高硫燃油主要来自俄罗斯和中东等地区，当前俄乌冲突和美以伊冲突仍在持续，3月俄罗斯—亚太高硫燃油供应2428.3万桶（环比+10%，同比-8.6%），中东—亚太高硫燃油供应1535万桶（环比-59.9%，同比-57.9%）。俄乌冲突背景下，俄罗斯—亚太燃料油供应仍有扰动；美以伊冲突后，中东—亚太高硫燃油供应断崖式下降，两场冲突对高硫燃油供应扰动仍强。

　　高硫燃油属于副产品，历史上看其裂解价差通常为负值，近期地缘冲突升级后高硫燃油有较强的地缘溢价，裂解价差达到创纪录高位后回落。路孚特数据显示，3月12日，新加坡高硫燃油贴水涨至历史最高76.59美元/吨，远超2019年9月17日的61.88美元/吨，4月23日跌至17.74美元/吨，较最高点跌幅达76.8%。通常新加坡高硫燃油的贴水运行区间在-5美元/吨—20美元/吨之间，此次美以伊冲突导致高硫燃油出现极端贴水行情后回落。

　　Kpler数据显示，3月，我国炼厂燃料油进料需求1650万桶（环比-7.5%，同比+20%），随着高硫燃油裂解价差涨至历史高位阶段，沥青—燃油主力合约价差在3月12日跌至-673元/吨，沥青炼厂利润迅速恶化，低利润抑制炼厂开工积极性，或将导致燃油进料需求大降，燃料油高价对炼厂进料需求带来负反馈。

　　从低硫燃油角度看，Kpler数据显示，3月亚洲低硫燃油供应2085万桶（环比+27.8%，同比+25%），亚洲低硫燃油供应充裕，中东地缘局势紧张并没有导致亚洲低硫燃油供应出现类似高硫燃油断崖式下降，核心原因是亚洲低硫燃油供应对外依存度低，同时进口来自科威特、巴西、尼日利亚等国。

　　3月，科威特、尼日利亚低硫燃油出口大幅下降，但巴西低硫燃油出口持续创新高，中国低硫燃油产量97万吨，环比走高，去年同期96.5万吨。3月低硫燃油—沥青活跃期货合约价差最高达到1673元/吨，接近2022年历史新高位置，而该价差在2025年长期维持在0附近，高利润驱动低硫燃油产量逐步提升，且成品油保供背景下，低硫燃油作为缓解成品油过剩压力的产品，成品油出口受限，低硫燃油出口、产量有望逐步提升。

　　路孚特数据显示，3月9日，新加坡低硫燃油裂解价差达到2022年以来的新高23.53美元/桶，4月23日该价差跌至11.62美元/桶，尽管小幅回落但仍处于季节性高位，有望驱动生产国逐步提升产量。

　　（作者系中信期货研究所能化组资深研究员）